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以史為鑒:降息以后會怎樣

來源: 2019-07-31 15:08:07

  自上個世紀50年代以來,美聯儲已“制造”了19個寬松周期。寬松本是為了刺激經濟復蘇,進行逆周期調節。很不幸,在美聯儲19次寬松周期中,有9次都導致了經濟進入衰退,但這還不是最恐怖的真相。

  (圖:德銀研報)

  德銀Binky Chadha研報稱,最恐怖的真相是,最近三次美聯儲降息都導致了經濟衰退,且經濟進入衰退的時間離首次降息之間只隔了3個月!

  同樣是降息,不同的結果

  一般情況下,“預防式”對于市場和經濟來說是好消息。在小型的寬松周期中,第一次降息以后,經濟會在2-3個月中快速轉向回升。就目前的情況來說,風險資產已經對降息進行定價,意味著未來的經濟回升,是其他因素而不是降息起關鍵作用。

  在德銀看來,未來經濟增長的主要驅動因素就是全球貿易關系。

  不會導致經濟衰退的降息,通常會見證到經濟輕微下滑,平均在2-3個月后,經濟增長出現快速回升。股市方面,在美聯儲開始寬松之后平均跌幅為7%,快速觸底反彈。標普500指數通常會在首次降息之后的6個月內超過降息前的水平,平均上漲12%。

  (圖:德銀研報)

  而導致衰退的降息發生之后,ISM指數將持續惡化,將在美聯儲首次降息的8個月之后觸底。

  在降息導致熊市的歷史案例中,標普500指數通常完全進入熊市,一般在美聯儲開始降息就出現下跌,跌幅最多可達27%。一般情況下,標普500指數會在美聯儲首次降息后的第5個月觸底。

  這一次降息有什么不同?

  值得注意的是,美聯儲通常在經濟領先指標(LEI)顯示明顯的放緩時開始寬松。更加確切的說,美聯儲是在經濟領先指標顯示疲弱的6個月之后開始行動,盡管指標波動幅度很小。

  自2018年9月以來,經濟領先指標一直停滯不前,6個月的增長現在已降至零,處于負增長的邊緣。

  (圖:德銀研報)

  平均而言,美聯儲在ISM達到頂峰后8個月左右開始寬松,因此當前的模式也符合歷史記錄。只是標普500指數在降息之前不但沒有下跌,還在不斷創新高,這在歷史上也相當罕見,只在1995年發生過一次。

  回到上文所說的,目前風險資產已經定價的經濟增長如此迅速的扭轉表明,除了放松貨幣政策外,其他因素在推動經濟增長方面發揮了關鍵作用。

  也就是說,本次降息后,風險資產的走向和經濟前景,很難套用歷史經驗。因為,驅動風險資產和經濟發展的主導因素并不是貨幣政策。

  那么本次降息后,最有可能發生什么?

  第一種情況,從風險資產價格看,市場一致預期美聯儲降息刺激經濟復蘇。

  在本輪周期中,10年期美債收益率與經濟增長指標如ISM制造業指數密切相關。10年期美債收益率在去年11月開始下滑,與經濟增長下滑保持一致。

  在過去20年,標普500指數與ISM制造業指數也是高度相關,但是在6月,兩者之間出現“信號中斷”,即經濟與股市背離。在近一個月來,兩者之間的相關度有所上升。

  (圖:德銀研報)

  從資產價格來講,標普500指數目前的點位,比起公允價值高出10%左右。更神奇的是,盡管盈利已經保持10個月停滯不前,標普500指數還是在不斷創新高。可投資債券和高收益率債券信貸利差也從去年的基礎上有所擴大。也就是說,無論是債市還是股市,都在為經濟反彈進行定價。

  大宗商品方面,黃金已經突破近7年關鍵點位。貴金屬與ISM制造業指數的相關度高達77%,換而言之,黃金也為美國經濟先行指標ISM制造業指數反彈進行了定價。

  第二種情況,全球經濟放緩接踵而至,盈利全面低于預期。

  全球PMI(尤其是制造業)自2018年初以來一直在不斷下降。在美國,制造業ISM在過去9個月一直在下降,從高于60下降到51.7。出口訂單是ISM指數的領先指標,預示著ISM制造業指數即將降至50以下,即進入收縮領域,新訂單等其他領先指標也將如此。

  最近幾個周將是密集的公司財報發布期,令人失望的盈利數據會接二連三的出現。美聯儲降息已經滯后于經濟意外數據,且降息幅度不夠對沖經濟下滑的迅猛勢頭。

  德銀用自上而下的模型對美國企業盈利做了全面的檢測和評估,認為美國和全球增長的一致預期過高。同樣,歐洲的盈利預測也顯得過于樂觀,最近幾周,一些公司已經發布了負面指導。日本和新興市場的收益估計下降幅度更大。

  從數據上看,德銀認為,本次美聯儲降息導致衰退的可能性更大;而不是市場廣泛預期那樣,風險資產大漲,經濟快速復蘇。

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(本文內容僅供參考,并不構成投資建議!投資者據此操作,風險自擔。)

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